自由現金流量價值評估方法
自由現金流量價值評估方法
[摘 要] 本文基于自由現金流量的重要性,使之應用于企業價值評估中,運用此法可以全面地衡量企業在未來經營、投資、融資決策的表現,有利于管理者或投資人對企業建立全新的持續經營管理的觀念。
[關鍵詞] 自由現金流量 價值評估
一、自由現金流量理論界定
1958年,美國學者莫迪格利尼和米勒提出的MM理論,為自由現金流量的概念打下了堅實理論基礎。
美國西北大學拉巴波特教授受到 MM 理論思想影響,于1986年構建了拉巴波特價值評估模型。
在模型中,拉巴波特確立了五個決定公司價值的重要價值驅動因素:銷售和銷售增長率、邊際營業利潤、新增固定資產投資、新增營運資本和資本成本。
通過這些價值驅動因素對公司現金流進行預測。
同年,詹森教授提出了自由現金流量理論(Free Cash Flow Theory),用來研究公司代理成本(Agency Cost)的問題。
在其理論中,自由現金流量定義為企業在“滿足所有以相關的資金成本折現的凈現值為正的所有項目所需資金后剩余的現金流量”。
他認為“從效率的角度看,這些資金應回報給股東,比如增加分紅或購回股份”而不是留存起來。
1990年,科普蘭教授比較詳盡地闡述了自由現金流量計算方法:“自由現金流量等于企業稅后凈營業利潤(NOPAT),即將公司不包括利息收支的營業利潤扣除實付所得稅稅金之后的數額加上折舊及攤銷等非現金支出,再減去營運資本的追加和物業廠房設備及其他資產方面的投資。
它是公司所產生的稅后現金流量總額,可以提供給公司債權人和股東。”
1993年,美國康納爾教授(Bradford Cornell)教授、1996年,阿斯懷斯・達姆達蘭(Aswath Damodaran)教授和1996年,漢克爾(K. S. Hackel)在二十世紀九十年代先后對自由現金流量做了深入的研究。
由此,筆者認為,可以把自由現金流量定義為:(1)企業的自由現金流量是企業經營帶來的現金流量滿足企業再投資需要后,尚未向股東和債權人支付現金前的剩余現金流量。
(2)自由現金流量是企業為了維持持續經營而進行必須的固定資產與營運資產投資后可用于向所有者分派的現金。
二、基于自由現金流量的企業價值評估方法
企業價值評估是將一個企業作為一個有機整體,依據其擁有或占有的全部資產狀況和整體獲利能力,并充分考慮影響企業獲利能力的諸因素,對企業整體公允市場價值進行的綜合性評估。
本文試圖運用自由現金流量折現法來估價企業的價值,經過總結分析認為可以分為五個步驟,分別是歷史績效分析、未來績效預測、資本成本估算、連續價值估算、計算并檢驗估價結果。
其中每個步驟都可以分為若干環節:
1.歷史績效分析。
歷史績效的分析應集中于關鍵價值驅動因素。
包括計算稅后凈營業利潤、投資成本等。
2.未來績效預測。
預測績效的關鍵是明確企業價值驅動因素――投資收益率與增長率兩個方面可能或將要如何經營。
3.資本成本估算。
可以采用市場模型、資本資產定價模型和套利定價模型等方法。
4.連續價值估算。
選擇適當估算方法和預測期限,估測估值參數,折現連續價值。
5.計算并檢驗結果。
根據估價模型計算企業價值,并可以計算企業股本價值,并對其檢驗。
三、優越性探討
1.注重公司的長遠發展。
作為投資回報的衡量指標,自由現金流量包括了企業存續期間能夠獲得的所有自由現金。
它以持續經營為前提,不僅考慮企業過去的獲現能力,還要考慮公司未來的營運變化。
一家持續經營的企業應該有創造未來現金的能力,這樣才能有足夠的財力去發展和擴張。
一個年度的自由現金往往不能說明太多問題,因為這要受企業資本支出水平的影響,大量的資本支出將減少企業當期的自由現金流量。
自由現金流量為負,這并不表示公司具有很差的回報水平,因為建設需要更多的資金,該項目會增加未來的自由現金流量。
自由現金流量估值模型把未來的自由現金流量也考慮在內,更好地反映了公司價值。
2.促使企業注重各種價值驅動因素。
運用自由現金流量估值模型促使企業考慮所有影響自由現金流量的價值因素,包括銷售利潤、投資等因素,有利于企業加強長期戰略地位,使經營活動服務于企業戰略決策,將企業全局目標、分析技術和管理程序整合在一起,推動企業將管理決策集中于價值驅動因素方面,最大限度實現其價值。
公司應努力提高其營運效率,營運效率越高,其營運利潤率越高,可以增加現有資產產生的現金流;加強成本管理,提高企業價值;不斷提高核心競爭力、品牌價值和創新能力,從而增加自由現金流的大小和競爭優勢持續期。
3.避免虛假會計信息對企業價值評估的影響。
在我國企業利用各種手段對會計數據操縱比較普遍的情況下,基于自由現金流量估值模型對企業價值進行評估可以有效地避免虛假會計數據對企業估值帶來的影響。
因為自由現金流量是根據收付實現制確定,一切調節利潤的手法都對其無影響。
根據自由現金流量的定義,無論是資本性支出還是費用性支出都要從自由現金流量中扣除,不會影響企業價值。
所以,自由現金流量不受會計方法的影響,比較客觀地反映了企業的價值。
同時,自由現金流量只計算營業利潤而將非經常性收益剔除在外,減少了公司通過增加投資收益等非營業活動操縱利潤的可能。
綜上所述,自由現金流量估值模型對企業進行全面分析,結合了多方面信息,反映了企業整體的未來獲利能力;同時,其不受會計方法的影響,受到操縱的可能性小,所以其在企業價值評估方面有著廣泛的運用前景。
但是,在實際運用過程中,自由現金流量估值模型有其自身的局限性,而我國目前的資本市場發達程度,也給自由現金流量估值模型的實際應用提出了不少難題.
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